从科创板三度问询后主动撤回配资炒股开户线上，到创业板受理开启新征程，南通联亚药业股份有限公司(下称“联亚药业”)的IPO之路可谓一波三折。
这家以复杂药物制剂研发为核心的药企，虽凭借44个FDA批文的国际化背景引人注目，却仍面临客户集中度高、核心产品价格下行、研发投入及运营效率不及同行等多重老问题。
在中美贸易摩擦与集采政策双压之下，其上市后的成长确定性仍需市场进一步检验。
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科创板三问折戟，改闯创业板寻路
联亚药业的上市尝试并非首次。此前科创板冲刺因多重因素折戟，此次转战创业板，不仅是板块的变更，更是一次应对审核环境与监管要求的全面战略调整。
2022年11月，联亚药业首次谋求科创板上市，由中金公司保荐，原计划募资10.5亿元用于生产基地建设与药物研发。
当时公司业务高度依赖海外市场，95%以上产品出口美国，且对第一大客户Ingenus的销售额占比超过70%。这种“单一大客户+境外市场”双重依赖的模式，迅速引来监管的连续问询。
一是毛利率显著低于同行，2021年公司毛利率为49.7%，远低于可比公司73.23%的平均水平，被要求说明其定价能力与成本管控的短板；二是研发投入合理性存疑，公司曾因肿瘤药研发暂停而计提设备减值，却在募投项目中仍计划投入1.84亿元重启相关研发，其资金使用效率遭到质疑。
2024年9月，联亚药业主动撤回申请。值得注意的背景是，其原审计机构普华永道因其他项目遭遇监管处罚，被暂停业务，加之审核中心意见仍需落实，多重压力最终令其科创板之路被迫中断。
科创板受挫后，联亚药业迅速调整策略，于2025年3月转赴创业板接受上市辅导，并于6月24日正式获深交所受理。保荐机构仍为中金公司，但审计机构由普华永道更换为毕马威华振，以规避前期审计机构带来的合规风险。
为适应创业板审核要求，公司在多个方面作出显著调整。
拟募集资金总额调整为9.5亿元，较科创板时减少1亿元。资金用途更为聚焦，其中3.06亿元用于生产基地建设、2.66亿元用于研发中心建设、3.28亿元用于药物研发，另有0.5亿元用于补充流动资金；
主动取消此前设置的特别表决权安排，使股权结构符合创业板“同股同权”的监管要求；
突出境内市场拓展成效，2024年国内制剂销售收入大幅攀升至3.28亿元，而2022年时仅0.62亿元。
此外，公司还计划新增10亿片剂、1亿颗胶囊产能，以配合国内市场的快速扩张与未来产品上市需求。
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核心产品价格波动、存在大客户依赖
作为一家研发驱动型药企，联亚药业的核心业务聚焦于缓控释制剂和低剂量药物制剂两大类高端仿制药，并兼提供CRO服务。其产品主要用于高血压、冠心病、糖尿病及女性避孕等领域，业绩表现与产品结构、市场布局密切相关。
2022至2024年，公司营业收入从5.50亿元增长至8.66亿元，年均复合增长率超过25%；净利润从1.13亿元提升至2.60亿元，扣非净利润也从0.69亿元增至1.81亿元，整体规模持续扩张。
业绩增长主要来自两大动力。一是境外市场企稳回升，2024年境外收入达5.36亿元，同比增长11.04%，占营收比重为61.93%，其核心产品在美国市场占有率保持领先；二是境内市场实现突破。2024年境内收入猛增至3.30亿元，营收占比从2022年的11.26%大幅提升至38.07%。
从产品结构来看，琥珀酸美托洛尔缓释片是公司最核心的产品，2024年实现销售收入4.51亿元，占制剂收入52.45%，连续三年占比超过49%；其次为盐酸地尔硫卓缓释胶囊(15.86%)和硝苯地平缓释片(13.25%)，三大产品合计贡献超过80%的制剂收入，显示出较高的产品集中度。
尽管业绩保持增长，但核心产品面临的定价压力与波动性已逐渐显现。
报告期内，公司多个主要产品单价出现明显波动，整体走势不稳定。境外销售的琥珀酸美托洛尔缓释片在2023年单价降至0.195元/片，同比下降3.47%，2024年虽回升4.34%至0.204元/片，但仍呈现宽幅震荡态势；
盐酸地尔硫卓缓释胶囊2024年单价为0.46元/片，较2023年下跌2.43%，报告期内价格起伏较为频繁；
口服避孕药价格波动尤为剧烈，2023年单价同比下降13.64%至0.38元/片，2024年大幅反弹19.87%至0.45元/片。
这种多产品线的价格波动，尤其是境外市场主力品种定价的不确定性，直接影响了其收益分成机制的稳定性。作为境外销售的关键盈利模式之一，收益分成依赖于经销商下游销售利润。
然而2023至2024年，核心产品琥珀酸美托洛尔缓释片的境外经销商销售均价从0.071美元/片降至0.054美元/片，导致公司该产品收益分成收入连续两年为负值，2023年因经销商降价减少收入达4096.24万元，盈利稳定性受到明显冲击。
与宣泰医药、苑东生物、华海药业等可比上市公司相比，联亚药业在研发投入强度和运营效率两大关键维度上存在明显差距。
2022至2024年，公司研发费用率分别为18.70%、12.67%和11.74%，呈现逐年下降趋势，2024年研发费用率较可比公司均值18.64%低近7个百分点。
即便剔除偶发因素，2024年11.74%的研发费用率仍显著低于恒瑞医药(23.52%)、博瑞医药(23.19%)等同行。
研发投入不足可能影响其在研管线推进效率。截至招股书签署日，公司拥有45个仿制药在研项目和2个改良型新药项目，其中仅结合雌激素缓释片等少数项目具备首仿潜力，创新储备相对薄弱。
公司的存货管理能力同样落后于同行。2022至2024年，公司存货周转率分别为1.14、1.24和1.43，虽呈现逐年改善趋势，但仍低于可比公司均值。
存货周转偏慢一方面与产品特性相关，缓控释制剂生产工艺复杂、生产周期较长，对原材料备货要求较高；另一方面也反映出公司在库存管理和供应链协同方面仍有优化空间。
此外，尽管公司近年来通过拓展境内市场努力分散风险，但客户集中问题仍未得到根本解决。
2022至2024年，对第一大客户Ingenus的销售比例虽逐步下降至72.36%、56.63%和51.87%，但仍保持在50%以上。且Ingenus手握公司核心产品在美国市场的独家经销权，一旦合作生变，将直接冲击海外销售基本盘。
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集采压价与贸易摩擦，内外皆有生存考验
联亚药业的发展不仅受自身能力限制，还需应对医药行业的结构性压力。
带量采购政策导致的药品价格下行，与中美贸易摩擦引发的境外市场风险，共同构成公司上市后需要面对的两大挑战。
国内仿制药市场已进入“以价换量”的带量采购常态化阶段。截至2024年底，国家医保局已组织开展十批药品集中带量采购，第十批集采平均降价幅度高达70%，创历史新高。
联亚药业虽有产品中选集采，实现了“以价换量”，但集采带来的价格压力直接拉低了产品毛利率，公司整体毛利率长期低于同行均值。
更严峻的是，随着通过一致性评价的企业不断增多，仿制药竞争日趋激烈，医保局作为“单一大买家”议价能力极强，企业几乎丧失定价权。
以联亚药业境内销售的琥珀酸美托洛尔缓释片为例，2024年单价为0.36元/片，较2022年的0.37元/片仍有下降，集采压价效应持续显现。
尽管公司2024年境外收入同比回升，但中美贸易摩擦加剧带来的风险不容忽视。2025年以来，美国已两次对原产于中国的商品加征关税，并计划新增对等关税措施。
若未来美国进一步加征关税，公司要么自行承担额外成本导致毛利率下降，要么通过提价转移成本，但这将削弱产品在美国市场的竞争力。
目前公司核心产品虽市占率领先，但竞争对手仍在持续进入市场，价格优势一旦丧失，市场份额可能被印度药企等竞争对手侵蚀。
此次创业板IPO拟募集的9.5亿元资金，被视为联亚药业应对挑战、补强短板的关键，但资金到位后的实际效果仍需观察。
一方面，新增产能需依赖境内市场拓展与境外订单增长来消化，若集采放量不及预期或美国市场遇阻，可能面临产能闲置风险；另一方面，研发投入能否转化为差异化产品，打破当前“依赖单一核心产品”的格局，将直接决定公司的长期增长潜力。
对投资者而言，联亚药业的吸引力在于其国际化合规能力与境内市场拓展潜力，但客户集中度高、研发投入相对不足、行业政策压力等风险因素也需充分考量。
其创业板上市后的表现配资炒股开户线上，将取决于能否在“国际化优势”与“本土化适配”之间找到平衡点，真正补上与行业领先企业的差距。
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